Après avoir publié, il y a 18 mois, notre premier article Sur terrain instable, nous avons reçu de nombreux commentaires de lecteurs aussi bienveillants que circonspects : que faire de ces analyses et finalement, à quoi bon ce jus de crâne ? Dans la perspective d’un automne de luttes sociales, nous voudrions montrer, d’une façon plus concrète, les liens entre conjoncture monétaire et lutte de classes, et surtout ce qu’ils changent pour celles et ceux qui veulent investir le mouvement réel.
Depuis une trentaine d’années, les pays riches ont vécu au rythme du crédit bon marché et les États-Unis, la Grande-Bretagne et la France ont pu masquer, par la dette, la casse de leur industrie nationale. C’est ce contexte qui a structuré les formes de luttes et les « compromis sociaux » qui en sont issus ; c’est aussi celui dans lequel nous avons évolué, fait notre apprentissage politique et, peut-être, pris de mauvaises habitudes. Mais la situation est en train de changer. Le 17 octobre pourrait avoir une portée bien différente des mouvements sociaux auxquels nous nous sommes habitués, gilets jaunes compris : l’enjeu n’est plus de faire reculer un gouvernement, mais de mettre la bourgeoisie française au pied du mur pour lui imposer une alternative – la fin d’une guerre à l’Est ou le sacrifice de l’euro, deux perspectives dont la portée dépasse de loin le cadre national et qui mettent en jeu des équilibres mondiaux.
Encore faut-il que le mouvement sache ce qu’il tient entre les mains. Pour le rendre palpable, il faudrait repartir d’une séquence qui commence cet été, par un événement apparemment éloigné, exotique : dans la torpeur caniculaire du mois d’août, la Banque centrale du Japon a annoncé une opération conjointe avec le département du Trésor américain visant à enrayer la chute de sa propre monnaie, le yen.
Si cette initiative mérite d’être évoquée, c’est qu’elle était un peu borderline. Sur la méthode, d’abord. Dans ce type de situation, le premier réflexe d’une Banque centrale serait, en principe, de relever ses taux directeurs (qui déterminent les autres taux d’intérêt). Étant au Japon parmi les plus bas du monde, ils laissent apparemment des marges de manœuvre à la Banque centrale. Problème : une telle intervention aurait aussi eu des conséquences fâcheuses pour le marché de la dette publique américaine, et même au-delà. Parce que l’économie japonaise émerge de trente ans de déflation, les taux d’intérêt y sont durablement plus faibles qu’ailleurs et, puisque l’argent ne coûte pas cher, les spéculateurs aiment emprunter des yens, qu’ils convertissent puis placent en titres mieux rémunérés, par exemple en bons du Trésor américains – dans une opération qu’on appelle carry trade et qui enfonce le yen, tout en gonflant la demande pour la dette publique américaine. Le yen bon marché fonctionne ainsi comme une machine à cash, non seulement pour les spéculateurs, mais aussi pour l’État américain : que Tokyo relève ses taux et la machine qui irrigue la dette publique américaine s’enraye.
Pour éviter d’en arriver là, le délicieux Scott Bessent, secrétaire du Trésor américain, a donc fait une offre de service généreuse : plutôt que de redresser ses taux, la Banque du Japon pourrait plutôt envisager de racheter sa propre monnaie (en la rendant plus rare sur les marchés, on redresse sa valeur) ; et pour éviter qu’elle ne finance ce rachat par une vente de Bons du Trésor américain, ledit Trésor américain pourrait même s’en charger pour elle – et, tant qu’à faire, régler le tout en vendant des euros. L’opération se chiffre à quelques centaines de milliards de dollars.
Ce mouvement a sidéré les observateurs. Il signalait en effet que le marché de la dette américaine, le plus profond et le plus liquide du monde, ne pouvait plus encaisser un choc de l’ordre d’une centaine de milliards de dollars sans subir une hausse immédiate, douloureuse, intolérable, des taux sur la dette publique américaine – signe que le dollar atteignait ses limites pour entrer de plus en plus visiblement dans une phase de sénilité monétaire.
Retour sur Terrain instable
Pour prendre la mesure de l’événement, que le lecteur nous permette un bref retour sur le contexte historique – que nous avions davantage détaillé dans Sur terrain instable. En 1971, Nixon annonce la fin de la convertibilité-or du dollar et, avec lui, la fin du système de Bretton Woods, qui avait structuré le système monétaire d’après-guerre autour du contrôle des mouvements de capitaux. Cet événement n’était au fond qu’un ajustement de la structure monétaire par rapport aux mouvements des capitaux les plus matures qui la travaillaient depuis déjà une décennie, en usant de toutes sortes d’artifices pour contourner les barrières imposées à leur mobilité (le marché des eurodollars, notamment, mais c’est une autre histoire). Prenant acte de la fin de Bretton Woods, le nouveau système monétaire s’est donc reconfiguré autour de deux grands principes : d’une part la dérégulation progressive des mouvements de capitaux, qui leur permet de s’investir librement à l’étranger et d’en rapatrier les profits, de l’autre le passage à un régime de changes flottants entre grandes monnaies – principes qui fourniront le cadre d’une mondialisation dans laquelle les puissances impérialistes se mesurent les unes aux autres par leurs taux de change.
C’est ainsi que dans ces curieuses années 1980 s’est mise en place une drôle de guerre des monnaies « par en haut » entre puissances impérialistes – c’est l’époque des Volcker, des Thatcher, des Raymond Barre, qui rivalisent de hausses de taux parfois spectaculaires pour soutenir leurs monnaies respectives. Pour les États-Unis, c’était le prix à payer pour conserver le dollar au cœur du système monétaire international ; pour les autres, qui avaient du mal à soutenir leur monnaie par des excédents commerciaux – nommément la France et la Grande-Bretagne – la seule manière d’éviter le déclassement de leurs propres capitaux.
Cette situation a duré jusqu’au milieu des années 1990, période à laquelle les autorités chinoises, pour éviter l’appréciation du yuan, se sont engagées dans une politique de conversion systématique des excédents commerciaux chinois en bons du Trésor américains. Un volume croissant de liquidités, insensibles aux rendements offerts, s’est alors déversé aux États-Unis en entraînant une forte baisse des taux d’intérêt (rappelons que ceux-ci reflètent les rapports entre acheteurs et vendeurs sur les marchés de la dette). Livrés à cette nouvelle conjoncture, les États-Unis et à leur remorque, la Grande-Bretagne, la France, se sont mis à carburer aux « déficits jumeaux », combinaison de déficit commercial lié à la désindustrialisation et de déficit budgétaire permis par ces nouvelles facilités d’endettement : depuis 1994, le montant de la dette publique a été multipliée par 6 en France, par 11 en Grande-Bretagne.
Ce système confortable qui se fondait sur la subordination de la Chine dans l’économie mondiale n’était pourtant pas fait pour durer, et les premiers craquements ont commencé à apparaître dès les années 2010, dans le sillage de la crise financière. Dans la crise même, le dollar a d’abord confirmé son inébranlable statut de monnaie-refuge et de cash international, mais il a néanmoins montré des signes de faiblesse dans la vague de quantitative easing mise en place par la Fed (des injections massives de liquidités pour soutenir l’activité économique) – la baisse du dollar face à l’euro justifiera, à l’époque, les fortes pressions sur l’Allemagne pour que la BCE adopte une politique similaire. Surtout, la Chine a répondu à la contraction de la demande mondiale d’abord par un plan de relance domestique (2009), puis par un grand plan d’investissements dans des infrastructures à l’étranger (les Nouvelles routes de la Soie) qui ont transformé la manière dont elle s’insère dans l’économie internationale – et avec elle, l’opportunité de détenir un tel montant de réserves en dollars. À partir de cette période, la Chine commence à réduire son exposition et à se défausser des bons du Trésor qu’elle avait accumulés jusqu’ici. Le mouvement a été graduel, toujours est-il que la Chine, qui détenait, au pic de 2013, plus de 1300 milliards de dollars en bons du Trésor (11 % de la dette publique américaine), n’en détient plus que quelque 600 milliards(2 % de cette dette). Les banques centrales vassalisées à Washington ont eu beau en absorber une partie, c’était insuffisant pour compenser à la fois le retrait chinois et les nouveaux besoins de financement du Trésor américain. Des investisseurs privés ont donc pris la relève : leur niveau de détention est passé de 40% au début des années 2010 à près de 60% aujourd’hui[1]. Nouveau problème : ces investisseurs n’achètent pas des titres pour le plaisir de constituer des réserves de change, mais pour diversifier un portefeuille qu’on juge, en dernière analyse, à son rendement. Bref, les détenteurs de la dette américaine sont devenus sensibles aux taux d’intérêt.
Ils le sont d’autant plus qu’après des années de sous-investissement aux USA, le cycle de l’intelligence artificielle leur offre des opportunités de placement alternatives et autrement plus lucratives. Après 20 ans de culte du fabless et de « l’économie immatérielle » (autrement dit, de l’externalisation), la haute technologie américaine s’est remise aux investissements « en dur » avec l’ardeur du nouveau converti. Superordinateurs, réseaux de cuivre et autres réacteurs nucléaires modulaires constituent autant d’actifs qui peuvent servir de collatéraux (c’est à dire d’assurance) et ouvrir aux entreprises du secteur la possibilité de se financer par la dette. Dans sa grande soif d’investissements, la tech habituellement financée sur les marchés actions s’est donc mise à déborder sur le compartiment obligataire où elle concurrence directement les titres souverains. En 2026, on estime que 300 à 600 milliards pourraient être levés sur les marchés de la dette par les hyperscalers de l’IA[2].
Le tableau resterait incomplet sans y intégrer la guerre. Car c’est au moment où la demande pour la dette publique américaine s’assèche que la guerre menée sur plusieurs fronts impose une accélération du rythme des dépenses – le budget des armées américaines est passé de 755 milliards en 2021 à plus de 1000 milliards en 2026. Chine, IA, guerre : cette trajectoire d’ensemble se matérialise dans une progression rapide des taux d’intérêt. Les États-Unis sont en train d’expérimenter un sevrage brutal et c’est cette situation, inédite dans l’histoire récente du dollar, qui forme le contexte de l’intervention de cet été : pour absorber 100 milliards de bons du Trésor détenus par les Japonais, le marché aurait imposé une nouvelle hausse des taux que l’accroissement de la dette publique américaine rend de plus en plus douloureux à encaisser – d’où le mauvais coup de Bessent dont l’élégance a consisté à faire payer l’ajustement par les économies européennes : chacun pour soi, et Dieu pour tous.
De l’autre côté de l’Atlantique, la « question française » hante l’Eurozone
Si nous prenons le temps de raconter tout cela, c’est qu’il nous semble que ces éléments de contexte sont importants pour prendre la pleine mesure de la profondeur historique d’un mouvement social qui aurait lieu à l’automne, en France.
Car la France occupe, dans le tableau que nous venons de dresser, une position singulière. Partout, dans le sillage des États-Unis, le nouveau contexte monétaire international pousse les taux à la hausse, mais naturellement, tout le monde n’est pas logé à la même enseigne quand il s’agit de les amortir. Les pays qui auront le plus de mal à encaisser le choc sont ceux dont les entreprises, et avec elles les emplois, sont les plus dépendants des aides publiques, et dont le tissu industriel ravagé ne peut plus porter la croissance, bref, les économies à déficits jumeaux, et la France en fait partie. Les taux sur la dette française ont réagi à une vitesse stupéfiante en l’espace d’un trimestre – de 3,6 % avant l’été à près de 5 % aujourd’hui, leur plus haut niveau depuis 25 ans[3]. Retour brutal à la réalité : la dernière fois que l’État payait son argent aussi cher, sa dette représentait un peu plus de 500 milliards d’euros ; elle dépasse aujourd’hui les 3 500 milliards. Or, il ne s’agit pas que de la France : si elle fait faillite, l’Eurosystème fait faillite avec elle. La France se retrouve sur la ligne de faille de cette tectonique monétaire qui met en mouvement les grands ensembles mondiaux.
Le terrain, déjà instable, est en train de céder dans un contexte social tendu par dix ans de macronisme erratique et par la hausse vertigineuse des prix à la pompe – situation délicate pour un gouvernement privé de marges de manœuvre budgétaires. Qu’un mouvement social éclate et la matraque sera la meilleure façon de rassurer les marchés. Elle frappera d’autant plus fort que l’équipe en place est dépourvue d’horizon électoral et n’a donc plus rien à perdre. Mais dans le cas où la répression ne suffirait pas, la contradiction pourrait bien se déplacer au niveau supérieur, à Bruxelles. Que le gouvernement français échoue à faire adopter un « budget de responsabilité » ou que la BCE accepte, en dernier recours, de racheter des titres de dette française pour lui donner un peu d’air, la « question française » va infecter l’euro. Elle a déjà commencé : depuis la fin août, l’euro recule face au dollar, avec ce problème qu’un euro faible renchérit aussi les importations de pétrole facturé en dollars. Pour enrayer la baisse, la BCE devrait relever son taux directeur – double-peine pour les entreprises européennes prises en tenaille entre la hausse du coût de l’argent et celle des hydrocarbures.
C’est le propre d’une zone monétaire de faire assumer au tout la défaillance des parties. La même question que celle soulevée au cours des années 2010, pendant la crise de l’Eurozone, ne manquera donc pas de se poser : pourquoi les « frugaux » devraient-ils assumer les conséquences d’une défaillance française ? Mais le film ne sera pas le même car le casting a changé. Dans le rôle du débiteur aux abois, ce n’est plus la petite Grèce, mais la France too big to fail ; dans celui du grand méchant loup, l’Allemagne qui n’est plus celle de Schäuble, mais un pays où l’AfD est devenue la deuxième force parlementaire – le décor étant plus ou moins le même chez les autres partenaires frugaux de l’Allemagne, en Autriche, en Finlande, aux Pays-Bas : aucun gouvernement du Nord ne pourra signer un chèque à Paris sans le payer ensuite dans les urnes. À ce stade, il est vrai qu’il faut se contenter d’hypothèses, mais un mouvement social vigoureux en France pourrait raisonnablement ouvrir deux options.
La première, sans doute la moins douloureuse, consisterait à traiter la cause des problèmes les plus immédiats : la crise des carburants. La hausse des prix ne tombe pas du ciel : elle est la conséquence cumulée de deux guerres impérialistes en Ukraine et en Iran. À court-terme, la manière la plus pragmatique de la gérer implique, pour les Européens, d’amorcer un processus de paix sur le front de l’Est pour rétablir des approvisionnements réguliers avec la Russie.
La seconde option consisterait à gérer les conséquences d’un défaut français – autrement dit l’incapacité d’imposer à son prolétariat un nouveau plan d’austérité – dans le cadre de l’Eurozone, peut-être au prix d’une fragmentation négociée de la zone. Plutôt que la sortie fracassante d’une grande économie, on assisterait à une sorte de quiet quitting collectif qui consisterait à créer, pour chaque ensemble national, des euros de différentes qualités, dotés de taux de changes variables, qui redonneraient de la souplesse aux politiques monétaires nationales tout en dispensant les frugaux du poids de l’ajustement exigé pour le soutien aux économies bancales. On isolerait ainsi le « problème France », tout en actant de manière collective et négociée la fin de la monnaie unique.
Par le maillon le plus faible ?
Ce retour sur la question monétaire montre à quel point le « maillon français » est vulnérable et quelle portée pourrait avoir un mouvement qui parviendrait à acculer la bourgeoisie française. Un tel mouvement ne lui laisserait, au bout du compte, que deux issues : mettre fin à la guerre impérialiste à l’Est ou sacrifier l’instrument monétaire de son lumpen-impérialisme, l’euro. On ne peut pas traiter un mouvement capable d’ébranler la structure de l’impérialisme comme une simple date à l’agenda militant ou une énième rentrée sociale, ni d’ailleurs comme une sympathique occasion de foutre le bordel.
Car dans ces circonstances, le plus malheureux serait qu’un mouvement émerge mais se laisse happer par la dramaturgie habituelle des manifestations syndicales, de la grève du mardi et du cortège de tête. Qu’il se laisse ainsi ramener aux revendications de routine : défense “des intérêts du service public” (réellement entendu), taxe sur les riches, convergence des luttes, et pourquoi pas un leasing social sur les véhicules électriques, pour finir sagement ordonné dans les colonnes du futur budget.
Au contraire, c’est son potentiel de rupture qu’il faut mettre en avant, convaincre ses propres acteurs de sa portée historique, et porter le fer sur les questions interdites des plateaux télés, celles qui comptent, parce que leur portée est systémique et internationale : aides aux entreprises qui affament les caisses de sécurité sociale, monnaie forte qui permet aux multinationales françaises de s’enrichir à l’étranger tout en dévitalisant le territoire, financement d’une guerre impérialiste qu’on paie à la pompe – qui sont tout celles qu’un tel mouvement pourrait remettre en cause.
[1] Benn Steil, « America is losing its captive creditors », Financial Times, 10/09/2026.
https://www.ft.com/content/a441ea66-329a-4f42-8e50-3ff140958e53
[2] Euan Healy, Emily Herbert, Michelle Chan, « AI hyperscalers are transforming debt », Financial Times, 28/09/2026.
https://www.ft.com/content/00f94018-e658-4545-b16e-1bc00e19b754?syn-25a6b1a6=1
Extraits choisis : « Le directeur de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, et le secrétaire au Trésor américain, Scott Bessent, affirment que les hyperscalers sont en concurrence sur le marché des capitaux avec le marché des bons du Trésor américain, qui pèse 31 000 milliards de dollars, et où, la semaine dernière, les coûts d’emprunt à 10 ans ont atteint leur plus haut niveau depuis 2007. » ; « Cette frénésie de levée de fonds est en train de transformer la manière dont le monde emprunte de l’argent, influençant où, quand et à quel coût les entreprises et les gouvernements émettent des titres de dette. Certains ont déclaré qu’il pourrait s’agir du plus grand bouleversement depuis la création du marché des euro-obligations dans les années 1960. »
[3] Ces taux sont les taux nominaux. Pour prendre la mesure du taux réel, il faut leur retrancher le taux d’inflation – car celui-ci augmente « mécaniquement » les recettes de l’Etat et sa capacité de remboursement. Si l’on se fonde sur les anticipations de l’INSEE – 2,6% pour l’année en cours – les taux réels seraient actuellement autour de 2,5%.
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